来源 | 侃见财经
AI浪潮爆发，芯片行业的上市造富热潮持续升温。
4月28日，曦智科技-P（01879.HK）正式在香港交易所主板挂牌上市，成为全球AI硅光芯片第一股。
曦智科技作为光互联与光计算领域的稀缺标的，上市首日便受到市场热捧，截至当日收盘，公司股价暴涨383.62%，总市值突破810亿港元。尽管近期股价有所回落，但其市值依旧维持在748亿港元。
那么，对于一家尚未形成稳定盈利的芯片企业，资本市场给出如此高的估值是否合理？其未来业绩又能否顺利兑现？
实际上，近年来随着全球AI产业爆发式发展，市场对算力及相关硬件的需求持续攀升，、光模块、存储芯片以及AI芯片等行业的头部企业直接受益。在业绩增长的支撑下，工业富联、中际旭创相继迈入万亿市值门槛，股价也创下历史新高。
行业蓬勃向上的发展态势，让资本市场愿意为行业领先的科创企业给出超高估值，摩尔线程、沐曦股份、天数智芯、壁仞科技均是如此。不过相较于A股充沛的流动性溢价，港股市场定价相对更为理性，因此天数智芯、壁仞科技的估值，要低于摩尔线程、沐曦股份。
从当前资本市场对先进芯片企业的定价逻辑来看，曦智科技的估值并不算离谱，基本契合当下的行业估值模型。当然，得益于行业风口的催化，这类上市企业天然存在一定估值溢价，但值得警惕的是，这种溢价并不会长期存续。
此前，港股18A生物科技公司也曾迎来上市热潮，2021年行业泡沫破裂后，不少创新药企业只能通过裁员、缩减研发项目、出售核心管线等方式，艰难渡过行业寒冬。
免疫学家、创新药投资人朱迅曾公开点评创新药行业，认为该领域是资本催生泡沫、投资者击鼓传花，第三方机构为助推企业上市刻意抬高估值简单却畸形的资本游戏。
放眼当前AI行业，同样需要警惕此类风险。尤其是美股七大科技巨头的资本开支动向，一旦其缩减相关投入，将对整个AI芯片行业产生巨大冲击。
AI硅光芯片第一股
当下的创业赛道，企业创始人已从过去的销售驱动转向技术驱动，曦智科技也不例外。
公开资料显示，曦智科技创立于2017年，创始人为麻省理工学院物理学博士沈亦晨。公司成立之初，便将目标瞄准算力芯片龙头英伟达。彼时，摩尔定律放缓已是行业共识，芯片制造工艺逼近7纳米极限，单纯依靠电芯片提升算力的难度越来越大。在这样的行业背景下，沈亦晨希望凭借全新的光计算芯片，替代英伟达GPU承担AI计算任务。
此前，沈亦晨在Nature Photonics发表题为《由纳米光学回路实现的深度学习》的论文，首次验证了光计算的可行性，为该领域后续技术发展奠定了基础。也正是凭借这一研究成果，他成功获得真格基金、百度、五源资本等机构的1100万美元天使轮融资。
踩中时代风口，企业才能实现快速发展，但这并不意味着所有企业都能穿越行业周期，成为最终的赢家。2022年，曦智科技的光计算产品研发陷入瓶颈，面对持续重金研发还是战略转型的抉择，沈亦晨最终决定叫停该项目。
恰逢此时，ChatGPT的问世引爆全球AI大模型浪潮，全球算力需求迎来爆发式增长，为曦智科技带来了全新发展机遇。随后，沈亦晨快速调整公司战略，将业务重心转向光互连领域，即通过光传输替代传统铜线，实现芯片、服务器与GPU集群更高效、更低功耗的连接通信。
这一战略调整帮助曦智科技走出技术创新的“死亡谷”，也让公司成功拿到了IPO入场券。
根据弗若斯特沙利文数据，曦智科技依托光互连与光计算两大产品线，成为全球首家实现光电混合算力大规模部署的企业。2025年，在中国独立规模化光互连解决方案市场中，曦智科技按收入计算排名第一，市场份额约88.3%，为多个千卡级GPU集群提供技术支持；其光计算芯片全球累计出货量连续两年位居行业首位。
上市前夕，曦智科技已获得腾讯、百度、红杉中国、中国移动、沙特阿美等国内外顶级产业资本与财务投资机构的长期加持；基石投资者阵容更是堪称豪华，集合了阿里巴巴、新加坡主权基金、贝莱德、富达国际等20家知名机构，合计认购金额达2.1亿美元。
富达国际表示，曦智科技是全球少数真正实现光电混合算力规模化商业落地的企业。作为长期价值投资者，富达国际始终专注挖掘具备非线性增长潜力的颠覆性技术企业。曦智科技“光互连+光计算”双轮驱动的模式，既解决了当下AI集群的互连痛点，又通过光计算为下一代算力发展打开了想象空间。
曦智科技表示，本次IPO募集资金将聚焦核心主业研发与技术升级，全力推动近封装光学、共封装光学、PACE 3光电混合计算加速卡等核心项目落地。根据募资使用规划，公司70%的募集资金将用于未来五年研发投入：其中35%聚焦光互连业务，重点攻坚高端硅光芯片设计、高速光电传输等核心技术；另外35%投入光计算领域，集中资源迭代研发下一代光电混合计算卡，加速商业化落地。
未来发展考验不容忽视
从最初对标英伟达到成功登陆资本市场，曦智科技已走完初创企业的核心发展阶段。如今英伟达市值已突破5万亿美元，国内创新型芯片企业虽发展迅速，但与行业龙头的差距依然不容忽视。
财报数据显示，2023年至2025年，曦智科技营收分别为3823.50万元、6019.10万元、1.06亿元，同期净亏损分别为4.14亿元、7.35亿元、13.42亿元。
不难看出，曦智科技营收稳步增长的同时，亏损规模也在持续扩大，且亏损增速远高于营收增速，核心原因便是研发投入的不断加码。2023年至2025年，公司研发投入分别为2.80亿元、3.52亿元、4.79亿元。高研发投入是创新型芯片企业的行业常态，但这并不意味着企业发展毫无风险。
从资金储备来看，2023年至2025年，曦智科技货币资金分别为3.32亿元、4.00亿元、3.11亿元，同期存货金额分别为1505.60万元、2783.90万元、2854.10万元。由此可见，曦智科技目前尚不具备自主造血、实现盈亏平衡的能力。
截至2025年12月31日，曦智科技资产总值11.38亿元，负债总额53.86亿元，资产负债率高达473%。更需警惕的是，公司整体毛利率从2023年的60.7%下滑至2025年的39%，盈利水平持续承压。
曦智科技创始人沈亦晨表示：“我们认为五年内，光芯片在数据中心中的应用占比有望达到30%到50%，而目前这一比例几乎为零，未来三到五年内，将诞生万亿美元级别甚至更大规模的市场。”
从资本市场表现来看，投资者显然认可这一行业预判，但这份认可存在明确的周期限制。
数据显示，曦智科技本次IPO募资总额为25.27亿港元，扣除上市发行费用后，募资净额为23.77亿港元，约合人民币20.7亿元。按照当前研发投入的增速测算，这笔资金仅能支撑公司未来三年的研发及运营支出。
弗若斯特沙利文数据显示，2025年全球光互连市场规模约153.8亿美元，预计2034年增长至431.4亿美元，年复合增长率12.20%；中国规模化光互连市场规模预计将从2025年的57亿元增长至2030年的1805亿元，年复合增长率高达99.6%。光计算领域，中国光计算产品市场规模将从2025年的6370万元增长至2030年的14.62亿元，年复合增长率达87.2%；目前光计算芯片在中国AI推理芯片中的市场渗透率不足0.5%，预计到2040年将提升至20%。
对于曦智科技而言，即便当下站在行业风口，未来也必须依靠实际业绩支撑估值。芯片行业的资本泡沫风险，早已在创新药行业上演，因此业绩兑现的速度与质量，对企业发展至关重要，行业留给企业的验证周期也在不断缩短。当下，寒武纪已逐步实现业绩兑现，这也意味着国内AI芯片行业正加速走向成熟。
对于曦智科技这类科创芯片企业而言，未来面临的是全球市场的竞争与重重考验，这就要求企业尽快实现自主造血，构建内部资金良性循环体系。如果行业风口褪去后，企业仍无法形成有效的盈利与造血能力，此前港股18A生物科技公司的困境，或许会在芯片行业再度重演。
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